iZUMi Research万字报告：DeFi流动性的现状及未来展望

作者：iZUMi Research；＠0 xJamesXXX

在传统的金融观念中，对流动性的定义非常简单，即一个资产在市场中以合理的价格买入或出售所有需要的时间尺度。其在整个经济金融体系中的重要性不言而喻，甚至可以说，现代金融交易体系，甚至整个货币体系，都是在为更好的提升市场交易的流动性，而在不断演变和创新。

“现金”或者说法定货币被普遍的认为是流动性最高的资产，因为它可以最快速、最容易地转换为其他资产。而其它的金融产品和有形资产，比如股票、债券、艺术品和房地产等最常见的投资品，在流动性频谱上的不同位置都有所下降。

因此我们可以说高流动性的“货币”，是现在整个金融系统和全球化贸易体系的价值传导机制。一个“货币”在全球贸易市场的中的流动性，也往往代表了为其背书的主权政府在国际贸易中的地位。美元在这一方面，当之无愧是目前流动性最高的“资产”。

在流通过程中不发生损失的情况下迅速交易的能力代表了货币的流动性。但是在当今的数字化时代，以纸币现金形式存在的“货币”在日常生活中的流动性往往赶不上银行账户中以数字化而存在的“货币”，绝大部分的金融产品也都在依托互联网和电子设备发展的情况下，极大的改善了交易的流动性，我们可以称之为“流动性的电子化革命”。而区块链技术的出现与成熟，则将流动性革命带到了一个新的高度。

区块链通过可以自由流通的通证来标记价值或者代表各类资产，并且抛开当今世界一些主权政府对于各个中心化交易平台的限制，任何个体都可以通过一个链接互联网的设备，来参与到一个没有准入门槛的区块链交易体系当中。

这一改变革命化的解决了传统金融当中交易者准入门槛的问题——银行或交易所账户、交易资质、交易时间限制等等完全不存在于链上的交易体系当中。（这里不谈中心化交易所账户KYC的问题）

链上交易体系的革命，为用户带来了更低甚至可以说几乎降为0的准入门槛，在微观经济的市场机制中意味着伴随而来的更加充分的竞争以及更加高效的市场效率。而在区块链的市场当中，则意味着爆发的流动性。

当然也需要意识到，这里广义上交易流动性的爆发，并不意味着微观的每笔现实交易中依托的流动性都得到了直接深度上的增强。但这同样是整个链上交易体系，或者说DeFi行业一直在完善和尝试解决的问题。

在区块链整个交易体系当中，流动性可以说是通证价值的传导机制。但是传统模式的中心化交易所CEX到目前为止都还保持着对“流动性”的主导地位，。其中很大的一个原因是，CEX与传统的金融交易体系类似，除了有真实交易意愿的普通用户在提供订单簿模式的交易深度的同时，专业化的做市商往往起到了更重要的角色。

专业做市商在为交易所提供更好的交易深度的同时，也可以为合作的项目方提供更好的通证流动性，同时真实用户在交易时也会有更好的交易体验。这仿佛看上去是一个多方共赢的局面，但是在不受监管、没有做市商制度约束的数字货币市场上，庄家和做市商的关系往往并不真正利于通证价值有效的被市场发现。项目方、投资机构甚至持币大户为了提高市场流通性，平稳币价，以及市值管理，也会构建专业的做市商团队来参与做市。

但是在CEX中，大量的交易数据和交易方信息并不公开透明，因此普通交易者在交易的过程中，往往变相承担了做市商利润来源的角色，也容易受到市值管理受到的投资损失。

但是链上AMM自动做市商交易机制的出现，以及对应的去中心化交易所平台和“流动性提供者”，为解决部分流动性问题提供了一个全新视角的方案。任何独立的个体都可以为交易对资金池提供流动性而承担起“做市商”的角色。交易用户不再依靠订单簿报价撮合与对手方交易，而是通过算法自动定价，与资金池直接进行代币按比例置换而达成交易的目的。

AMM机制的出现，标志了DeFi行业的开端，同时也将区块链通证的流动性正式分为了两个部分：1，CEX中心化交易所链下流动性；2，链上流动性。

note：DeFi为用户在无需依靠中心化机构的情况下，通过部署在区块链智能合约平台上的去中心化应用（Dapp）完成一系列金融服务。（国盛defi1）

链上流动性在过去的两年间经历了爆发性的增长。相比于在中心化交易所的链下流动性，一是自动化做市商机制降低了市场流动性提供者这个角色的准入门槛，无需专业化的做市团队和中心化的交易平台，任何个体都可以在为交易提供流动性的同时获得直接的手续费收益。

同时对于交易用户来说，链上的流动性信息更加透明。更好的链上流动性往往也能为投资者带来更多的持有信息，因为在必要情况下，他们可以更顺利的变现和操作，而不用担心中心化交易所容易发生的流动性枯竭时的巨幅价格波动。

对于项目方来说，更好的链上流动性一直是他们追求的目标，甚至根据数据可以发现，链上流动性的规模往往与项目市值成正比。

但是，最基本的AMM自动做市商逻辑有一个致命的缺陷：流动性提供者为主流、交易量大的的代币提供流动性从而获得交易手续费收益的同时，他们并没有动力为一些新兴代币提供流动性。主要原因在于为新兴代币提供流动性时，需要先持有相应的代币，所以流动性提供者大部分需要消耗资金购入，并且在提供流动性后还需要承担无常损失的风险，同时如果项目热度不足，流动性提供者获得的交易手续费也相对较低。在这种情况下，以获利为主要目的的流动性提供者并没有足够的预期回报来承担对应的风险。但是如果对于一个新兴代币，如果没有充足的流动性，交易滑点、币价稳定性等等因素都会成为普通用户参与DeFi项目或者投资交易其代币的阻碍，而如果没有足够的用户交易，又无法产生较高的交易手续费回报以激励流动性提供者来保证更充足的流动性。这又是经典的“先有鸡还是先有蛋”的问题。

不过充满创造力的区块链行业也发现了解决这个问题的机制——流动性挖矿。

Yield Farming代币激励模式

广义上讲，流动性挖矿指用户与DeFi协议进行交互，然后收获该协议的原生代币作为奖励的一个代币激励模式。这一个模式的先驱是DeFi借贷协议Compound于2020年6月16日启动的流动性挖矿活动，在其平台上借款或放款的用户均可获得COMP代币奖励。这种激励模式不仅增加了放款用户的收益，借款方也同样能获得补贴。凭借着这个创新性的激励模式，Compound平台的用户数以及借贷活动进入了快速增长时期，平台的流动性也得到了大幅的增强。在活动开始之后短短的20天内，Compound锁仓金额从1.8亿增至6.5亿，用户数量也迅速飙升至6000人。

而Uniswap作为当时最成熟的AMM模式去中心交易所平台之一，用户在资金池提供流动性之后会获得对应的LP Token（Liquidity Provider Token）作为用户提供流动性的凭证，但是流动性提供者在这个模式中只能获得交易中产生的手续费激励。

Sushiswap受到Compound协议代币激励模式的启发，在分叉Uniswap平台代码的基础之上，引入SUSHI平台代币并开启了DEX流动性挖矿模式，成功的对Uniswap的流动性发起了“吸血鬼攻击”。

在Sushiswap平台上，用户向资金池中提供流动性后，除了可以获得一部分交易手续费分成，还会以SUSHI代币的形式获得奖励。SUSHI代币也对应了平台的治理权以及收益权。即使用户不再提供流动性，用户也可以通过只有SUSHI代币赚取一部分SUSHI协议的交易费用，这样更好的激励了早期的流动性提供者，使他们可以再平台的长期发展中不断收益，并将“流动性提供者”以及“去中心化交易所平台”二者的利益达成更深度的绑定。

除了各类DeFi平台本身可以开启流动性挖矿激励用户为自己的DeFi应用提供流动性之外，DEX LP token的机制也为其它区块链项目方创造了依托自己的代币去激励对应交易对链上流动性的新模式。用户在DEX上为项目代币与主流币的交易对提供流动性后，可以将获得的LP token进行Stake，从而获得项目方提供的流动性挖矿奖励。

这个模式很好的改善了上一个章节中提到的AMM机制的致命缺陷：初期较小的交易量产生的手续费，无法激励流动性提供者提供充足的资金流动性，导致用户选择链上交易的意愿降低，从而陷入恶性循环。但是依托于流动性挖矿，早期的流动性提供者可以凭借项目方代币的直接激励，来获得足额的利润，并且吸引了更多的链上资金为对应的交易对提供流动性，链上用户的交易体验得到优化，从而变成了正向循环。

（https://app.sushi.com/farm）

交易平台的流动性挖矿其实不是始于DEX，而是开始于2018年最火爆的项目之一——FCoin中心化交易所。FCoin在上线后就开启了“交易即挖矿”模式，也作为其FC代币的主要分发模式。“交易即挖矿”模式作为“流动性挖矿”机制的鼻祖，其核心设计为依据用户在FCoin交易所的交易量大小，来提供FC代币（FCoin平台代币）的奖励，借此机制希望鼓励更大的交易量以代表其交易所充足的流动性，并借此吸引更多的市场用户选择FCoin进行交易并成为长期真实用户，但结果并非如此

由于在中心化交易所进行交易的主要成本只有交易的手续费，因此大量的“挖矿团队”参与到了这场活动当中。只要交易手续费成本低于对应获得的FC代币出售后能获得的收益，刷量交易就是最简单直接的获利手段。因此在FCoin开展流动性挖矿活动的时间内，产生了超量的刷单交易行为，其单日交易量最高曾达56亿美元，借此在交易量数据上成为了当时世界上流动性最充足的交易所之一。但是所有用户都十分清楚这些虚假交易量背后真实的交易深度其实并不充足，并且在获得FC代币后绝大部分用户都会选择直接抛售从而获利，并没有成为FCoin的长期忠实用户。因此在FC代币收益不足以覆盖交易成本之后，FCoin的交易量也随之不断下滑。

FCoin的流动性挖矿模式最失败的地方在于它只依靠交易量来释放奖励，他错误的理解了交易量与流动性的因果关系：在传统的市场中，更大的交易量往往意味着市场拥有更充足的流动性，但是一旦这些交易量是为了代币激励而刷量得到的，那么他们完全无法代表流动性的好坏。因此FCoin的流动性挖矿模式也是以失败退场。

如同FCoin中心化交易所流动性挖矿遇到的致命问题一样，链上的流动性挖矿也存在着诸多局限性。

首先，任何有利可图的经济活动，吸引来的资金最直接的目的肯定是获取利润。所以大部分流动性挖矿的参与者的模式被非常简练的总结为了 “挖，提，卖”——挖矿，提币，卖出。行业内也称这一类流动性提供者为“蝗虫类矿工”。他们并不能为交易对提供长时间有效的流动性或者成为项目代币的长期持有者，反而会在市场中形成较大的卖盘，不利于市场机制对于代币得出合理的定价。

另外一个问题在于，依靠代币奖励的流动性挖矿活动成本非常高，无法长时间持续。由于不同的流动性挖矿活动同时存在于市场之上，因此项目方往往需要提供更多的代币，更高的APR作为激励才能吸引到充足的流动性，这极大的增加了项目方的代币成本，并且这样的高激励并不能长时间持续，一旦流动性挖矿活动结束，绝大部分的项目的代币流动性又会出现大幅的降低，而无法达成完全长期充足流动性的目标。

(https://www.nansen.ai/research/all-hail-masterchef-analysing-yield-farming-activity)

同时大量代币通过流动性挖矿作为激励发放到市场的过程中，也为项目的通证经济模型带来了短时间内很大的通胀压力，并不符合项目长期发展的利益。也因为流动性挖矿的规则和释放量一般在活动前就已设定，但活动结果往往不可预测，因此项目方很难拥有一个很明确的流动性目标并成功达成。

（https://docs.olympusdao.finance/pro）

因此不管是底层AMM机制DEX平台，还是开展各类流动性挖矿的区块链项目，在这个阶段都面临着最根本的问题：如何提升资金利用效率，以及如何更好的引导和管理流动性？

在最基础Uniswap V2的x＊y＝K恒定乘积AMM机制的基础之上，衍生出了众多升级版本的AMM机制。在这个章节中，我们将会探讨其中最具代表性的一些项目，并且深入分析他们如何打破上述内容提到的流动性困局。

Curve：Stable Assets，Ve-Tokenomics，and Convex

Curve 协议——基于以太坊平台的去中心化交易所，主要聚焦于稳定币、pegged资产等的交易。相对于其他 DEX ，Curve 提供的交易对更集中，拥有极低的滑点和手续费，可以满足巨额的资产交易需求。

这一特性主要得益于Curve独特设计的Stable Assets AMM模式，该设计理念基于融合恒定和与恒定积两种做市模型，兼具了恒定和的低滑点以及恒定乘积的无限流动性的特点。

因此相比于Uniswap V2的恒定乘积算法，Curve平台上交易的稳定币、pegged资产的交易对往往可以基于更少的流动性资金而取得更低的交易滑点，极大的提升了稳定资产交易过程中的流动性资金利用效率。

ve-Tokenomics

除了在AMM自动做市商算法上的创新，Curve另外一个最大的创新则是开启了ve-Tokenomics。 Curve在 2020 年 8 月推出了"投票锁定"(Vote-Escrowed)功能，该功能允许 CRV Token 持有者锁定其 Token 最多可达四年的时间，以换取 veCRV（Vote-Escrowed CRV），并且veCRV的数量与剩余的锁定时间成正比，并且veCRV不可转让或交易。在对应的权益方面，VeCRV 对应的投票权可以选择特定的流动性池能获得 CRV 奖励来进行投票，并且veCRV还代表了Curve的平台收益权凭证，用户不只可以通过veCRV来boost自己的流动性挖矿收益，还可以直接获得Curve平台收益的分成。

基于当时情况，对于流动性提供者最大化回报率的选择就是：锁定CRV获得veCRV来boost自己的流动性挖矿收益，并且通过投票将CRV流动性挖矿奖励引导到他们偏好的矿池当中，从而获得更多的CRV奖励。与之对应的结果就是，相应的交易对可以获得更多的流动性提供者以及他们的资金支持，因此交易深度增加，滑点下降，从而从市场中吸引更多的交易者选择在Curve平台上进行交易，达成一个正向循环。

这样最深层面的突破在于，Curve的流动性挖矿机制把流动性矿工的利益与DEX平台本身达成了长期的深度绑定。因此Curve平台的TVL也是逐渐增加，直到现在依靠着￥221亿美金的TVL依然霸占着DeFi领域的TVL排名第一的宝座。Curve也借助着丰厚的流动性资金，为整个DeFi市场稳定资产的交易提供了一个超高流动性的平台。

经过了Curve平台成功发展的验证，ve-Tokenomics也在成为众多DeFi项目设计的通证经济中不可缺少的一环，比如Stargate、UDX、Curvance、Lendflare等。同时众多十分知名的老牌DeFi项目也都已经启动或者宣布将会集成ve通证经济模型，包括Frax，Ribbon Finance，Yearn等。在此基础之上，甚至有项目方将ve模型与NFT结合，其中包括AC的Solidly ve（3，3）以及Uniswap V3生态iZUMi Finance推出的 veNFT (veiZi)。

note：这两个项目都在报告的后续内容中会有更深度的分析。

Curve开启的Ve-tokenomics最核心的一个机制就是锁仓所得的veCRV代币并不能转移或者交易，所以说它的资产流动性几乎为零。但这是最为用户所诟病的一个机制，因为散户玩家往往承担不起锁仓CRV代币四年的资金成本，而无法获得veCRV去boost自身流动性资金的收益或者说通过veCRV投票争夺CRV在相应的资金池中的激励权。

因此为了解决ve Token流动性的问题，Convex应运而生。CRV的持有者可以在Convex上质押CRV并获得cvxCRV，Convex平台会自动将获得CRV代币在Curve上进行锁仓从而获得协议掌握的veCRV代币，因此cvxCRV代币也可以被称为可流通代币化的veCRV。在对cvxCRV的代币进行质押后，用户可以获得Curve 治理权，部分 ￥CRV 流动性挖矿奖励（Convex 总挖矿奖励的10％），50％的交易手续费（￥3CRV），Convex 原生通证 ￥CVX 奖励以及Convex提供的空投奖励。

Convex也通过对CRV/cvxCRV代币的流动性挖矿激励，使两者在DEX的兑换比例十分接近1：1，借此也为用户在获得并提升了可以从Curve平台获得收益的同时，还保留的充足的流动性。Convex也借此机制，获得了大量的veCRV，从而获得了非常充足的对Curve上各流动性池激励分配的投票权。Curve生态项目，包括Convex，对veCRV治理权的竞争，也被业界称为Curve War，不过基于当前数据来看，Convex已经获得了43％的veCRV，在这个战争中占据了主导地位。

贿赂--为治理权创造流动性

在Curve War的竞争结果日渐清晰之后，Convex平台的治理权同样吸引了众多用户甚至DeFi协议方的竞争。用户在Convex平台上质押锁仓平台代币CVX后会获得vlCVX代币，它同样代表着对Convex协议拥有的veCRV的投票权的治理权。因此在这个机制中，谁拥有CVX更多，锁仓后得到的vlCVX就更多，谁就拥有veCRV更大的治理权，也就可以影响Curve上某个稳定币池的体量、滑点、收益等等。因此各类项目方逐渐意识到CVX以及vlCVX治理权的重要性。在他们大量囤积CVX代币的同时，另一种更高效的影响vlCVX投票权的机制也被DeFi行业创造出来——对治理权的贿赂机制。

Votim Protocol为vlCVX的贿赂机制搭建了一个高效的治理权流动性平台，vlCVX的持有者在每个提案上出借自己的投票权，从而获得有意积累投票权的买家提供的贿赂资金。买方能够直接设定为用户对指定池子投票而支付的奖励资金。vlCVX持有者可以依据不同买方提供的“贿赂”从而进行投票，或者也可以直接早Votium平台上委托vlCVX，Votium平台的智能合约会自动选择回报最高的“贿赂”行使投票权，这样vlCVX的委托者就不不断的从Votium平台上获得最大化的贿赂收益，并且到当前为止，Votium也为vlCVX的持有者创造了￥157M的贿赂收益，非常高效的释放了治理权对应的市场价值，甚至可以说为治理权创造了之前不曾存在的市场流动性。

（https://llama.airforce/＃/votium/overview）

对于买家或者说希望在借助Convex治理投票在Curve上获得更多流动性的项目方来说，Votium提供的则是一个高效低成本的获取流动性的一个平台。他们借助Votium可以省去囤积CVX代币的成本以及价格波动带来的资金风险，而是以可控的成本去直接获取对应的治理权，从而达到自己吸引链上流动性的直接目的。当前买家在Votium提供￥1的贿赂，LP将会得到￥1.53的流动性挖矿收益。因此相比于直接提供资金进行流动性挖矿，贿赂机制为项目方提供了一个更低成本并且不会影响自身通证经济的激励模式：贿赂治理权以争夺Curve和Convex的流动性挖矿收益从而激励自身交易对的链上流动性。

https://dune.xyz/msilb7/Uniswap-v3-Competitive-Analysis?Time Period＝24 hours)

Uniswap v3在当前的以太坊链上交易中，占据了约70％的市场份额，交易量为Curve同时期的17倍，但是TVL却未达Curve 的1/3。如果我们把交易量与TVL的比值作为流动性资金的资本效率，Uniswap V3平台拥有超越Curve高达50倍的资本效率。

这样突出优势的核心原因在于Uniswap V3创新性的集中流动性机制。用户在提供流动性时可以选择指定的价格区间，从而达成集中流动性以及定制流动性的功能。在用户设定的价值区间内，AMM依旧基于V2的恒定乘积算法。相比于Uniswap V2的默认的全区间流动性，Uniswap V3的“区间流动性提供”极大的提升了流动性提供者的自由度以及提供资金的资本效率，因此，在市场价格附近集中流动性的概念取代了"无限 "流动性的概念。

如下图中所示，ETH/USDC交易对因为币价波动较大，流动性集中在当前价格附近但相对分散。而FRAX/USDC交易对因为都是与稳定币，所以币价波动较小，流动性也集中在1附近。

（https://info.uniswap.org/＃/）

Topaz Blue和Bancor协议于2021年11月发布了一份关于Uniswap V3收益的深入研究。该报告提供了关于手续费收入和无常损失的统计数据。令人惊讶的是，根据该报告，在此期间，Uniswap v3上几乎有一半的流动性提供商（LPs）因无常损失（ILs）而出现负收益。

根据报告中汇编的数据，49.5％的整体流动性提供商由于无常损失而没有任何收入，处于亏损状态。如果我们将流动性提供商视为一个整体，它同样由于IL而处于亏损状态。因此，Uniswap V3目前不是一般流动性提供商赚取高预期收益的平台。

（https://arxiv.org/ftp/arxiv/papers/2111/2111.09192.pdf）

在所有流动性提供者中，唯一持续盈利的群体是只提供一个区块的流动性的Flash LPs，即后来被称为 "Just-in-Time"（JIT）流动性。然而，由于实现JIT流动性的技术要求，普通投资者没有可操作的执行空间。同时，除了这批具备执行Flash LP技术能力的专业流动性提供者外，根据资金规模和流动性再平衡的频率等指标，也无法区分哪类人群可以从Uniswap V3上提供流动性而获得持续正向获益。

Balancer——可编程性资金池AMM

Balancer同样为一个基于自动做市商AMM协议的DEX平台，但是与其它DEX不同的是，Balancer的交易资金池可以由2-8种代币组成，每种代币在资金池中初始份额也可以自由设定为2％到98％。这与传统AMM的50％ 50％代币资金池(例如Uniswap)依赖于x＊y＝k方程的方式不同，因为其允许根据具体的代币情况以及AMM资金池使用场景的不同而选用不同的、变化的永久损失方案和资本效率。

并且Balancer池的交易费用也可以自由选择，范围从0.00001％到10％，以适应不同的交易场景。比如收取接近0费率的资金池，可以被用来支持高频交易的特殊需求，提高对应操作的资本利用效率。

Balancer的在流动性机制上的另一个模式创新则是为新兴代币资产引导流动性的LBP。在传统的AMM模式中，新兴资产池需要50％ 50％的代币配比，因此该模型需要从创始团队中部署大量资金（除自身项目代币之外的50％资金需要使用主流代币，如ETH、USDT等），一旦初始流动性资金不充足，可能导致上线初期价格巨幅波动的情况，不利于合理的价值发现。而在LBP中项目方可以动态更改代币权重的短期智能池（例如2％/98％ ETH/￥ 代币更改为98％/2％ ETH/￥ 代币），从而使项目方可以用很少的资金创建LBP，并同时可以用其作为代币销售的工具：在代币价销售的过程中，用户可以随时从资金池中购买代币，如果一段时间内没有出现购买行为，代币价格会自动下调直到新的购买行为出现，当这种代币发售机制与适度的购买需求相结合时，就能达成高效率的价格发现。这样也杜绝了其它方式的代币发售中容易出现的机器人抢购的现象。

资产管理器

Balancer 在V2产品升级中，为了解决AMM资金池中资金利用效率较低的问题，引入了一个新的革命性概念——资产管理器。资产管理器将会通过智能合约将未使用的代币出借给合作方Aave的贷款协议，利用借贷协议获得额外收益，从而从一个新的维度提升了流动性资金的使用效率以及收益率。

DODO——PMM主动做市商机制

DODO作为资本利用效率较高的DEX平台之一，主要是基于其创新的PMM （Proactive Market Maker）主动做市商算法。其核心是通过引⼊预⾔机来获得某个代币的当前市场价格，模仿传统做市商⾏为，并引⼊价格参数来调整AMM算法曲线。

（https://docs.dodoex.io/english/dodo-academy/pmm-overview/the-mathematical-principle-of-pmm）

这样相比于传统AMM算法的优势在于，可以主动达成价格发现，并将更多的流动性资金依靠相对平缓的价格曲线集中在当前市场价附近，从而达成更高的资本效率，也为用户提供比传统AMM协议更低的交易滑点以及单个资产的风险敞口，并且为流动性提供者降低无常损失。

（https://blog.dodoex.io/the-evolution-attack-and-future-of-dex-53392064865d ）

传统的AMM算法DEX可以被称为 "惰性流动性"，那么DODO和Uniswap V3代表的PMM算法以及集中流动性机制则代表了DEX上“主动流动性”的发展趋势。只不过在Uniswap V3层面上，主动调整流动性的为流动性提供者，而在DODO上可以通过算法的设计，自动达成主动调整流动性的目的，从而达成更高效的流动性资本效率。

（https://dune.xyz/MatteoLeibowitz/Aggregator-Dashboard）

在介绍了多种DEX平台在交易底层对流动性资本效率的创新性提升之后，DeFi行业的另一大特点——乐高属性，也为交易层面的流动性效率带来了新的提升，那就是搭建在众多DEX以及资金池API的链上交易聚合器。

这一类的链上交易聚合器会将不同流动资金来源聚合在一起，让交易者同时在不同 DeFi 平台上进行有效交易。同时交易聚合器还会将用户的订单拆分成多个部分，然后在多个DEX或者流动资金提供方分布式执行，自动为用户寻找最优的交易路径，达成增强交易用户使用体验，降低交易成本的目的。

（https://www.theblockcrypto.com/data/decentralized-finance/dex-non-custodial/dex-aggregator-market-share）

目前市场上主流的交易聚合器有1inch，0 x团队的Matcha，Cowswap，以及Metamask钱包内集成的交易聚合器等。其中1inch在交易量方面占据了主导的地位，长时间占据了交易聚合器市场超过55％的交易量，而Metamask由于其用户基数大，所以长期占据了聚合器用户一半的市场份额。

（https://dune.xyz/MatteoLeibowitz/Aggregator-Dashboard）

DEX层面的创新为既有的流动性资金提供了更好的资本利用效率，并且用于适应各类的交易场景。但是对于其他区块链项目方来说，流动性挖矿1.0经过行业的发展，已经被证实无法高效且持久的激励链上的流动性。因此为了解决如何更高效且持久的激励链上流动性这个问题，DeFi行业在顶层流动性激励以及引导机制层面也出现了大量创新，其中较为突出且具有代表性的有Olympus Pro的PCL机制，Tokemak的流动性双边反应池机制，iZUMi的基于Uniswap V3的LP NFT可编程流动性挖矿机制，Ondo FEI/FRAX的抵押创造流动性机制，以及Solidly的ve（3，3）模式。

DAO--POL协议拥有流动性 （3，3）

在传统的交易市场观念中，流动性主要是由市场中的流动性做市商提供，不论是中心化交易所的专业做市商，还是DEX机制之上的流动性提供者，他们都是交易环境中相对独立的一个角色。但是Olympus DAO发明了利用 Bond （债券）机制创造出可替代 “流动性挖矿” 模式的方案：它创新性的允许用户以折价的方式用支持的国库资产或者相关的LP token折扣购买平台代币 OHM，不断的为自己的国库提供价值支撑并掌握流动性，从而创造了 “协议拥有流动性(POL)” 的全新理念。

Olympus DAO 的POL概念主要基于其创新性的债券购买模式。在这个模式中，用户可以凭借wETH和 DAI 等资产从国库购买依据市场价格进行折价的 OHM，但是必须等待2 至5 天才能获得购买的全部 OHM，类似短期债券的模式。用户出于可以低于市场价的购入OHM代币的动机，从而不断的为国库提供各类价值资产并获得OHM代币。

(https://app.olympusdao.finance/＃/dashboard)

除了国库支持的资产之外，用户还可以通过支付 LP token 来购买打折的 OHM，如 OHM-DAI LP 等与稳定币组成 LP token。国库可以通过这些 LP token 赚取DEX交易手续费。这促成了国库控制大部分的流动性的局面, 并且为项目提供了一个长期的收益来源——DEX交易手续费收益，使得协议本身成为了市场中最主要的流动性提供者。目前Olympus DAO控制的OHM-DAI的LP token占据了市场的99.52％，获取的DEX交易手续费累计已达￥39M。

除了债券购买行为之外，OHM的代币持有者在可以在Olympus DAO平台上进行质押，其与债券购买结合的独特质押机制，成为了Olympus DAO在DeFi领域的另一独特机制——（3，3）经济模型。

Olympus DAO 之所以在短时间内吸引了大量的用户，主要归功于其充满fomo色彩的（3,3）经济模式，即来自于博弈论中著名的” 囚徒困境” 模式。

在用户通过债券购买获得OHM之后，Olympus DAO国库获得了价值资产的支撑，除了出售给用户的OHM代币之外，合约还会自动生成OHM代币，其中10％转移到DAO国库，另外90％作为Rebase奖励，分发给OHM的质押者。

这种激进的Rabase模式，导致Olympus DAO在很长的一段时间中OHM质押的APY非常高，甚至曾高达数万％。这创造了一种在币价上升时形成的正向反馈循环，不断激励用户通过债券或者DEX不断购买 OHM并质押OHM以获得超高的收益率，在这个过程中Olympus DAO的国库资金量也会不断增加，协议控制的流动性也会不断增加，从而达成一个用户与协议同时收益的局面。

(https://olympusdao.medium.com/the-game-theory-of-olympus-e4c5f19a77df)

这样的局面也就对应着上图中左上角的（3，3）状态，当所有用户都参与 stake 时，对用户和协议能达到双赢的效果，即（3,3）的状态。也这是为什么Olympus DAO在协议初期能形成超高收益率的主要原因。

但是这个机制最核心的问题在于（3，3）状态的不可持续性：越高的 APY 也意味着越大的通胀泡沫，这将导致大量 OHM 作为激励通胀产出的同时，用户为了获得现金收益会在市场中出售OHM代币，OHM 的价格及协议质押 APY 也会不断降低，直到出现大部分用户的恐慌性抛售，也就是图中右下角最差的情况（-3,-3），这时Olympus DAO 和用户都会得到相应的损失。

Olympus Pro—为DeFi协议获取自身流动性的债券市场

基于Olympus DAO的债券购买模式，Olympus推出了可以帮助其它DeFi项目获取协议控制流动性的债券市场--Olympus Pro。其它协议可以借用Olympus平台的Bonding功能，出售属于自己项目的债券，从而获得自己协议直接控制的永久流动性并获得DEX交易手续费，而不用提供高激励的流动性挖矿活动去“租用”不可持续的流动性。

长期持有者不需要为了获得更多的代币而投机于价格行动。通过债券，他们可以向他们选择的协议提供LP代币，以折扣价换取其原始代币。这对代币持有者和协议本身都是一个双赢的局面。

随着更多流动性的积累，资金池可以支持更大的交易，并保证价格稳定，防止大量流动性退出。 这反过来又创造了一个健康的流动性机制，吸引长期持有者。

同时，社区可以得到保证，流动性将永久驻留在协议内，用户将始终有充足的流动性来交易他们的代币。因此用户可以不断积累对于项目发展的信心，从而直接推动项目的成功运行。

目前Olympus Pro共发展了19个合作伙伴在其平台上发行债券，并为这些项目积累了￥86M的流动性。

Tokemak在流动性市场中被设计成一个去中心化做市商的角色。它通过自身平台独特的机制，使得传统的做市商做市行为，被Toke代币的持有者通过投票引导来取代，资金来源也扩展为DeFi市场中各类主流资产的投资者以及对应项目代币的持有者甚至其它合作的项目DAO金库。再通过其独特的跷跷板动态收益率功能，平台可以达成更高效的Toke代币激励释放效果，从而达成帮助流动性需求者（项目方，DEX和代币持有者）更好的管理和引导可持续流动性的目的。

不同于传统的流动性提供者需要提供交易对的两种代币，Tokemak平台中的LP只需要在对应的代币反应堆中存入特定单一资产即可。这些资产将通过Tokemak独特的去中心化流动性引导机制投入到不同的DEX平台中提供流动性并赚取收益，而LP们将会以TOKE的形式获得动态调整％APR的收益。

（https://www.Tokemak.xyz/）

Tokemak的反应堆又有两个类型。首先是Pair Reactors，它是主流资产的流动性资金容器，目前支持ETH以及FRAX、USDC等9种稳定币资产。LP将这些主流资产投入Pair Reactors之后，这些资金将会被用于与Token Reactors里的资产进行配对，然后被投放到DEX对应的交易对提供流动性。

（https://www.Tokemak.xyz/）

Tokemak上每一种需求流动性的资产都有自己的一个Token Reactors，流动性提供者将对应代币投入Token Reactors以赚取TOKE收益。目前正在运行的Token Reactors有8个，对应8种加密资产。

您可能感兴趣的文章:

• Dragonfly 合伙人发文谈FTX 的覆灭对加密世
• 一文纵览阿里巴巴的“元宇宙零售商业”
• FTX：这就是导致第五大加密货币交易所倒
• FTT之乱！Alameda CEO：还有百亿资产、对冲
• 我国虚拟现实产业集群化发展提速，元宇