格局打开，让叙事杠杆拉满

项目募资越来越简单了，没错，因为市场里的钱越来越多了。

然而，你的估值能拉到多少？各个项目间的差异大相径庭。

市盈率是传统金融中最常见的相对估值法，人们应用此指标将不同项目进行对比。特斯拉，作为科技公司的代表，市盈率高达 315 倍，而顶级投行高盛只有 6 倍。反观每股收益，高盛却是特斯拉的 20 倍之多。

特斯拉是泡沫么？你可以说他是，可以说他不是。高盛这么能赚，他和特斯拉差在了哪呢？

很关键的一点，那就是叙事。

叙事是愿景，是期望，更是对未来的承诺。有人会说，画饼谁不会？吹牛谁不会？忽悠人谁不会？答案是，大多数人会的只是将现有的一切进行放大，而不是从另一个维度思考世界。当创始人将一个能够打动投资人的牛吹出来的时候，他已经成功了一半，那么剩下的另一半就是能否将这个牛吹圆吹大吹到天上去，让世人看到它。即使，你无法实现你的叙事，不要怕，你已经为这个世界提供了一个全新的思路，这并不是一件坏事。

本文出自独立内容博客 Kowkchain，文中讲述了叙事的重要性以及叙事是如何作为杠杆撬动各类资源以成就下一个改变世界的企业的。律动 BlockBeats 对全文进行了翻译：

科技公司 IPO 的风云变幻

如果说 IPO 过程就像一场大学新生的破冰舞会，那么顶级投行则类似于一所专业的培训机构。他们帮助公司粉饰自己，教他们如何按照美国通用会计准则做账，并带他们去拜访潜在的投资者，最终进行 IPO，在众人面前亮相。

几十年来，投行都在扮演这样的角色，但在最近几年，这种情况正在慢慢发生转变。虽然投行的角色目前在大多数行业中没有发生变化，但是在科技行业，投行的重要性和作用已经大大缩水。

回望历史，筹资一直是十分困难的，公开市场的投资者对谋求上市的公司还没有进行全面的了解，投资机构也没有过多地关注科技公司。而对于初创企业而言更是如此，散户投资者对其并不熟悉甚至完全没有过接触。在这种情况下，公司本身是否足够独特已经不再重要，恰恰相反，投资者对自己的投资会有哪些收益已经形成了相对标准化的预期，而公司能否满足投资者的预期才是重要的。所以一个公司可能很有潜力，但他们不知道要如何向公开市场的投资者们介绍自己，这是他们在筹资时面临着的一道难题。

人们有多大权力，他们的交易附加值就会有多高，每个市场都如是。尽管投行认为自己能对于确保上市公司都是高质量的且在上市过程中不会犯错，但事到如今，这种看法有些过时。在过去，银行担任着把关者的角色，那时信息相对闭塞，而投资者需要知道哪些公司是好公司；然而，如今人们获取信息的途径增加了，公司的知名度也越来越高，因此过去「把关者」角色的作用大大降低。而且，如今越来越多的投行只负责公司 IPO 过程中的后勤工作，因此他们在规定 IPO 条款方面的话语权也有所下降。

那些最优秀的创业者已然意识到，优秀的叙事会为他们带来事半功倍的效果。越来越多的创业者和公司可以直接把故事讲给投资者，而故事又会在更多投资者之间口口相传。在投资者了解公司的发展、规划、价值观的过程中，路演起到的帮助越来越少。而能让公司借壳上市或直接上市、吸引投资者目光的原因也不仅仅是它们本身的成本结构，更重要的是它们直接将公司的理念传达给了投资者。

自此，公司能够以前所未有的便捷方式来与公开市场的投资者建立起更直接的联系。许多科技股权投资基金现在既做公开市场的投资，也做私人的 IPO 预投资（甚至在更早的阶段）。像 Tiger、Coatue、Durable 和 D1 这样的投资机构，甚至还包括 T Rowe Price 或 Fidelity，都已经不再需要由投行介绍给公司。他们自己已经跟踪公司发展多年，用更直接的方式了解了创业者与他们的公司。创业者现在有能力来与投资者直接建立联系，而这些投资者会成为其 IPO 阶段的中流砥柱。更何况如果二者之间加入投行这一角色的话，反而会增加摩擦，效果并不理想。

大多数科技初创企业在上市时都已经赫赫有名，而对于消费类的初创企业来说尤为如此。比如 Airbnb、Roblox、Robinhood 和 Coinbase，在上市前就已经被人们广泛了解与使用。当你的产品常常被投资者（或他们的家人）使用，且常常被媒体报道时，就没必要再通过路演来为自己扩大知名度了。让产品每天都被用户使用是比任何路演都要好的营销手段。出名的非消费类公司也越来越多。如今，当公司上市时，它们比几十年前上市的公司拥有更强大的牵引力。曾经的投资者只关心技术本身，而随着公司能以 500 亿美元而不是 5 亿美元的估值进行 IPO 时，公司本身会变得更为重要，也更为人所知。

当前市场环境的另一个特点是，公司在公开市场上能够获得的收益倍数范围非常广泛，低一点的有 2 倍左右，高一些的甚至能达到 2000 倍。对于那些借壳上市的小公司和进行 IPO 的大公司来说都是如此，而产生如此大差异的原因就在于，它们向公开市场投资者讲述的故事是否足够引人注目。

当收益只有寥寥几倍时，我们会说这只是一次普普通通的 IPO；当收益高达 2000 倍时，我们会说这是一次令人惊叹的 IPO。这样显著的差异也体现了人们对于公司未来发展潜力的信心。这是通过结果推演出的结果，它可能基于牵引力，也可能基于创业者的能力，基于他是如何思考公司如今的发展的，以及他为公司在未来如何按照预期发展并持续地创造更多价值所做的打算。

如今，资本是很容易获取的，而对于创业者来说，想要拿到投资就需要向公开市场的投资者介绍自己在做的事情，介绍公司的发展规划与价值观，让人们对你的公司产生正确的理解。

叙事已经推动了风险筹资

对公开市场的这种描述听起来是不是很熟悉，事实也的确如此。

如今公开市场的发展方向其实并不令人意外，因为这正是风险投资生态系统在早期阶段就已经在做的事情。

在过去十年初创企业筹资的过程中，融资的规模越来越大，而更重要的是，公司的分类也变得越来越细致。一些收入水平相当的公司，其估值甚至完全不在一个量级。一些公司能以 ARR（年度经常性收入）的 5 倍价格进行融资，而另一些公司可以以 300 倍以上的价格进行融资。而对于预先营收公司来说，估值的差距会被拉得更大。

更重要的是，在风险投资生态系统中，人们普遍认为，创始人应该主动推进融资过程，向投资者们推荐自己的公司。在半个世纪之前，公司常常会雇佣投行来帮他们筹集资金；而如今，如果公司仍然采用这样的做法，风险投资机构可能就不会再关注它了。

将一个初创企业的发展及规划清晰地传达给投资者是 CEO 要做的事情，CEO 应该在每一天都将这些事情传达给投资者，而不仅仅是在筹资期间做做样子。

筹资的方式可以分为三种：叙事型、拐点型和牵引型。

叙事型是由一个引人入胜的故事驱动的。

拐点型是由一个会影响公司发展的「秘密」驱动的。当公司已经到达了一个拐点时，精明的投资者们就会意识到现在是时候进行风险投资了。

牵引型是由已经完成的结果驱动的。投资者可能不会去了解这个公司是做什么的，完全根据指标进行投资。

而一个秘而不宣的事情是，牵引型已经不复存在了。因为每个公司都知道，我们的未来永远会比现在要好。

而颇具讽刺意味的是，那些拥有最佳牵引力的公司往往最希望自己的未来潜力得到认可。没有人愿意永远躺在军功章和粮仓上，想要获得更多的收益，就需要进行完美的叙事来告诉投资者们为什么公司能在未来赚到更多的收益。

对于一些公司来说，筹资和 IPO 不过是自然而然的事情，而它们也选择后退一步来把自己的故事讲好。这些公司往往会深陷日常琐碎工作的泥沼中，而它们也根据多年的发展经验进行了反思。筹资让这些公司去思考自己如何才能将叙事做到完美，也让越来越多人理解了从公司的叙事中提炼核心信息的重要性。

反常世界中的叙事杠杆效应

如果世界停滞不前或常态化发展，叙事就会没有那么重要。从历史上看，大多数公司都在走前辈开辟的老路。比如我要开一家餐馆，它的潜在收入与成本范围我早已烂熟于心。没那么多突发事件带来的惊喜，人们便能够更容易地看清公司的现状，也很容易推算出几年后的公司会是什么样子，八九不离十。

而那些科技初创企业从根本上打破了这种模式。他们只需要短短五年时间就会发生天翻地覆的变化，或是称为行业独角兽，或是淹没在时代的洪流中。

相对于其他行业，科技行业的一个特点是科技公司可以选择一个非常细分的赛道并确定好自己在生态系统中的位置，而这会对其未来的发展带来极大的差异。

从实际情况来看，较大的差异是由于公司估值在不断地增长。每一周我们都会看到一家公司以高估值进行融资，而且重要的是它们的收入也在不停地翻倍。在 A 轮和 B 轮的融资过程中，ARR 增长 100 倍甚至 200、300 倍以上都是十分常见的。然而这又是不太正常的事情，大多数公司都不会这样。然而这样的疯狂却又确实存在着，有一部分公司能以增长数倍的估值进行融资，公司之间收入也相差数倍且差距仍在持续扩大。同等收入水平的公司估值差异也在变得越来越大。这就是叙事的力量，好的叙事足以推动公司的快速发展。

叙述变得越来越重要的原因有以下几点：

未来发展存在着较大的动态范围。这个意思是说初创企业在一开始可能一文不值，但在十年后却价值数十亿美元。而且这种趋势还在扩大，最大的科技公司现在价值数万亿美元。而更重要的是，在过去的十年时间，大多数科技公司 IPO 的成果都增加了一个数量级。例如，企业投资者过去常常认为，除了一些千载难逢的机会之外，大多数企业 IPO 的市值都不会超过数十亿美元，而企业风险投资的整个商业模式都是建立在这个假设之上的。事到如今我们都看到了，已经完全不可同日而语。而当公司未来发展的动态范围如此之大时，人们对公司未来的信心水平就变得尤为重要。

后向加权的贷款价值比。大部分科技公司无法从与客户的第一次交互中赚到收入，比如 Saas、开源、免费订阅等，这在众多领域都很常见。这也是过去数年来科技领域最大的趋势之一，非常值得进一步探讨。收入是滞后指标并不是坏事，但这意味着投资者需要正确理解一个公司的价值，需要清晰地理解推动未来收入的主要指标是什么。而这也就意味着，公司需要清晰明了地向他人解释应该如何看待公司的业务，以及让人们相信基于当前的产品指标能够推算出未来会有较高的收入。

拓展多个产品，或成为一个平台。规模足够大之后，现代上市的科技公司就达成了一个共识：专注于一个产品不是长久之计，想要长期在行业内立足就需要拓展多个产品，或发展成为一个平台。这几乎是每一个成功公司的必经之路，如果公司只有单一产品且从未尝试拓展多个产品或成为一个平台，最终能否成功就很难说了。优秀公司的估值会不断增加，这也会为他们未来的发展提供充足的资金，而这又让公司有责任去阐释为什么它们能够拓展多个产品或是称为一个平台，并解释这对它们来说意味着什么。

正向循环。最后一点，我们对如何量化和预测正向循环能带来多大回报的理解仍处于非常早期的阶段。网络效应、规模经济和一些我们尚未命名的规律都会对公司的长期价值产生巨大影响，但并没有什么简单的方法可以让我们从公司的早期业绩中作出推断。公司必须要详细阐明他们正在努力构建的正向循环，哪些领先指标能够反映出其潜力，以及为什么它们为什么有能力发展壮大。

自我实现的预言：当叙事被论证

科技领域的叙事杠杆最好的例子就是 Steve Jobs 的「现实扭曲场」。

我个人喜欢把这种叙事杠杆看作是 PE 比率（市盈率）的一种形式，有时候我会称它为 PR 比率（感知与现实比率）。

我们如何判定叙事的杠杆作用是否良好呢？我们常常看到很多公司的实际发展并不像它们大肆吹嘘的那样好，他们是在欺诈投资者，就比如 Theranos。而那些曾经做出了夸张承诺的人为了筹集到所有资源来让夸大其词变为现实，他们仍然需要表现得很有自信的样子，而这与谎言其实只有一线之隔。虽然没有完美的方法来将其区分开，但我们也需要了解我们应该如何看待叙事的杠杆作用呢？怎样程度的杠杆作用才是合理的呢？

我们也应该知道的事，并不是所有公司的叙事都是创业者编造的不符现实的故事。优秀的创业者会将团队内部的信念提炼出来讲给投资者，给予其信心。

我认为，将叙事杠杆与市盈率进行类比是很合适的。

在公开市场上，一支股票的市盈率是其市值与收益的比率。这反映了投资者对一家公司的估值相对于其目前的收益来说有多高。

而如果说一家公司的价值是未来现金流的净现值，那么其市盈率就大致代表了投资者对其未来高现金流有多大的信心。简单来说，如果两家公司收益相当，市盈率高的一家代表着其投资者认为这家公司未来将会发展得更好，未来的现金流也会更高。随着时间的推移，盈利的快速增长会让其发展达到预期，比率便会下降，而如果投资者继续看好其前景，高市盈率也将会继续保持下去。

初创企业融资轮的收入倍数就相当于私募市场的市盈率。

高市盈率的好处是什么呢？是廉价的资本成本。可以将其理解为公司在筹资的同时为其未来发展而从未来借到的一笔贷款。

高市盈率是一件好事吗？答案没有那么简单。

如果他们对资金的使用具有较高的 ROIC（投资资本回报率），那么他们的市盈率会很可观。而如果你未来的前景能为你的公司借到一笔贷款，你又可以很有效地利用这些资金来让你对公司前景的预测变成现实，那么这笔交易是非常值得的。投资者对公司的期望帮助你的公司朝着正确的方向坚定前行，并最终实现愿景。

就像是魔法一样，能够凭空创造出一些东西。也像是衔尾蛇一样，吞食着自己的尾巴但是却能用某种方式继续成长。从未来的成功中借出一笔钱来确保我们能在未来成功又未尝不能称之为「时间旅行」呢？