2021-12-02 01:33 | 出处： 律动BlockBeats
原文标题：《A Guide to DAO Treasury Diversification Sales》
原文作者：Justin M
原文编译：Kxp，律动 BlockBeats
据 OpenOrgs.info 报道，全球最大 DAO 金库目前储有数十亿美元的资产。由于这些财产都主要集中于协议的原生治理 Token 中，所以也对管理提出了不小的要求，就比如：
- 在最大限度降低市场影响的同时，实现金库投资分散化
- 在集中持仓的同时控制好与协议相关的各项风险
- 用高波动性资产为工作流程提供资金并支付给贡献者
许多 DAO 开始着手应对这些挑战，这也让人们对于更为复杂的资产管理策略的看法发生了转变。
这篇文章是本系列研究中的第一篇文章，该系列主要研究资产管理策略，并将对如何有效治理 DAO 集体资产给出建议。
在本系列的首篇文章中，我们将探讨金库分散化销售能如何有效减少原生 DAO Token 的集中度，并对以正和方式进行的销售提供指导。我们是两次 DAO 金库销售（Index Coop和Forefront）的领投人，还同时是一次追加销售（Visor）的参与者，在本篇文章中，我们也会借用在这几次经历所得到的经验。
在深入了解具体细节之前，让我们先来回顾一下 DAO 需要在一开始就拿出部分资金投资 Stablecoin 的原因。
投资 Stablecoin 的优势在于：
- 降低投资组合的整体波动性
- 抵消未来的运营费用
- 提高 DAO 在市场混乱期的适应能力
由于集中于原生 Token 的 DAO 金库价值本身就具备反身性，利益相关者的预测便可以极大程度地改变该金库的估值价格。如果外部事件或负面预测引发了价格失调的话，DAO 将在其最需要购买力的时候缺乏足够的购买力。所以，将投资分散于非投机性资产不仅可以增强资本储备，还可以让 DAO 在熊市期间能够维持运营。
此外，正如 Hasu 最近指出的那样，DAO 金库所持有的原生 Token 实际上是一家传统企业未发行的额定股份。然而，这些股份并不被认定为是资产，因为它们只用来表示协议或企业的总可供应量。DAO 可以通过出售这些未发行的 Token 来获得一部分购买力，但其价格很可能会严重低于市场报价。换句话说，在分析一个 DAO 金库的可用购买力时，我们应该重点关注它的分散化投资组合配置情况。
但如果 DAO 想投资于 Stablecoin 的话，它最终必须出售其原生 Token，但其过程会有一些细微差别。获取 Stablecoin 的方式包括但不限于以下几种：
- 场外交易（OTC）：在这种销售策略下，Token 无需经由二级市场便可直接交换为另一项资产。它可以是机构投资者之间或社区之间，或机构投资者与社区之间的的直接交易，这类交易几乎不会对价格产生任何影响，并且还会为 Token 锁定和约定兑现计划提供额外的灵活性。我们将在本篇文章中重点讨论这一方法。
- 市场出售：这是获取 Stablecoin 最为直接的方法，但却会对价格产生不利影响，同时还会向利益相关者传递负面的估值信号。此外，在流动性差的市场上出售或者短时间大额出售，都会加重价格的下行压力。
- 条件订单策略：这是上述方法的一个替代方案，具体包括基于日历周期的再平衡、TWAP/VWAP 策略、限价订单，等等。
- 金融衍生品：衍生品策略包括建立可以由抵押物对冲的债务头寸、采用新的金融原语，如 UMA 的范围 Token、通过 Visor 等协议实施流动性管理计划以达到再平衡、或采用其他创收策略，如 Ribbon 的资金库。这些往往较为复杂，或者像范围 Token 那样需要 DAO 进行充分营销才能完成出售，这类融资方式对人力有一定的要求。
在使用上述任何策略之前，我们必须先在 DAO 内部达成共识，因为金库再平衡将影响所有的利益相关者。我们建议创建一个治理提案并对其进行投票，以确保每个人对 Stablecoin 分配的需求和获得 Stablecoin 的方法都能保持一致。在这个阶段，我们还应该重申我们在收益上制定计划与目标。
在你开始筹集资金之前，你应该首先明确你的 DAO 有哪些具体需求，比如你可以思考一下，在最理想的情况下你能筹集来多少资金、可接受的最低融资金额是多少。你可以从 Stablecoin 和原生 DAO Token 两个方面加以考虑，在建设销售金额范围心理预期的同时，对原生 Token 的最大销售额也要有充分了解。最后，你还要确定好完成融资的目标日期。在理想情况下，这一过程并不需要花费太多时间，以便你能尽快投入到建设中去。
一旦你完成了所有这些步骤，就可以开始征集社区对这项融资的共识了。在融资一开始就获得社区共识的好处在于，它可以避免像 SushiSwap 上的Sushi 幻影旅团战略融资那样的提案再次出现。该提案计划从社区金库中拿出 5100 万个 SUSHI Token，从而吸引更多机构投资者加入。作为参考，交易条款中设有一个为期 6 个月的阶梯，然后是长达 18 个月的直线型兑现期，较 30 天的 TWAP 折扣了 20-30％。这之中取得的收益将被部署到生产性资产当中，如 Yearn、稳定池 LP 以及 Kashi 市场。
然而，这一提议却遭到了社区的不满。该交易规模占金库全部资产的份额、战略投资者的参与数量、在 SUSHI 价格已经低迷时又遭遇折价等问题也引起了人们的关注。
不过，只要你事先建设好社区共识，并让主要利益相关者加入其中，你的 DAO 就不会遇到上述问题。
交易规模
出售社区金库 Token 的最终目的是想解决有着多重约束的最优化问题，这也就意味着，社区需要通过该项目筹集到尽可能多的资金，同时还要尽量减少所出售的 Token 数量，并吸引那些也在经济约束下进行优化的高质量投资者。不仅如此，上述过程必须尽快完成，以便将 DAO 的工作重点转回到实际目标上。
如果一个 DAO 用大量的 Token 但只换回了很少的资金，那么项目的长效性就会大大折损。高质量投资者深谙这一点，所以他们不会以最低的市场价格出售 Token，而是会以最为公平的价格进行出售。比如说，当 ForeFront 找我们商量融资问题的时候，他们一开始对项目的估值为 300 万美元，属于完全稀释后的网络估值（较于现值有 50％ 的折价）。
他们打算筹集 80 万美元，相当于金库财产的 30％。当时我们发现，80 万美元并不能为项目提供太多的发展空间，而且他们在项目的早期阶段就已经卖出了很多 Token。
考虑到这一点，我们将估值提高到了 1000 万美元（后来为满足其他需求又涨到了 2000 万美元），因为该价值不仅对我们，也对 DAO 本身大有好处。如果我们以较低的价格就出售了的话，该项投资一定不会有太大的收益。
我的建议是，如果你是首次进行分散化出售的话，你应该尽可能筹集足够多的 Stablecoin，从而为未来 1-2 年的运营开支提供足够的资金。这样一来，你就能腾出足够的精力去实现 DAO 的各项目标，而不用去担心运营资金难以保证的问题了。考虑到上面提到的约束优化问题，你可以把这个数字调高或调低，但这也为内部讨论提供一个出发点。
折价与约定兑现
DAO 应该制定恰当的兑现条款，从而留住那些长期的合作伙伴。条款的长度无关紧要，但都应该考虑折价程度以及投资者的偏好。
兑现期限一般是 1-2 年，不过比这更长也是可以的，因为这样战略伙伴和 DAO 之间就能开展更长期限的合作。不过与此同时，兑现期限的延长也应该与兑现需求相匹配。
当交易中约定了兑现期限时，交易价格往往也会有一定的折扣，该折扣也同时考虑到了流动性不足的问题。我们可以用一个简单的思想实验来理解这件事：如果你在二级市场上有两枚 Token，其中一个有 1 年的锁定期，而另一个没有锁定期，假设它们的交易价格相同时，你作为投资者会选择购买哪个 Token 呢？我相信，出于理性考虑你肯定会选择流动性更强的那个 Token，因为带有兑现期限的 Token 不会为你带来任何净收益。
现在，假设这枚流动性较差的 Token 比流动性较好的那枚要便宜 30％。同时你也知道，无论这两个 Token 在这 1 年内的价格如何变化，1 年后你都能以高于现价 30％ 的金额卖出。那么这时，你又会选择购买哪个 Token 呢？所以说，如果交易条款包含有锁定期的话，那么你就必须提供足够的折扣以抵冲低流动性所带来的风险。
随着交易的不断推进，销售的折扣价格需要一直保持几个月的时间，不过在此期间市场波动也会导致即期价格出现巨大折价或溢价。但是我们不能依据市场波动不断的去调整价格，因为这样会让交易各方都感到不安。相反，我们要让价格保持稳健，只有在绝对必要时才对其作出调整。
委托谈判权
一旦你设置了资金筹集的范围，决定了约束条件，并建立了社区对本次出售的共识，就可以着手从 DAO 中选定出代表来引导投资者参与其中了。