2021-06-05 01:08 | 出处： HashKeyHub
01
合成资产的概述
Crypto里面有两类合成资产：
一类是资产的复制或镜像，就是本身资产存在，但是链上化或者在另一条链进行复制。
另外一种合成资产是直接创造一种以往不存在的资产，可以是合成的指数，可以是现金流的资产化，比如算力合约代币，或者是风险度量的代币化。
资产复制：主要解决跨平台可用性的问题，如股票的可接触性、跨链资产的需求等。
直接合成：提供有市场需求，但是还没有被满足的回报/风险暴露，且这种暴露直接代币化。
合成资产的主要运作机制有：预言机，清算人，价格挂钩，合成（mint）与销毁（burn）。
预言机有两个作用：一是用来给资产进行报价，如Synthetix的合成资产交易价格。二是为债务监控提供价格指示，当债务抵押不足（如借出债务/抵押物的比值低于某个阈值），就可以启动清算程序。如MakerDao的预言机块就是为了确定CDP是否安全以及会否因价格变动触发清算。
清算人是一类将有问题借贷进行清算的角色。比如当CDP比率低过阈值，外部清算人可以直接介入，存入不足的Dai, 以折扣获得一部分抵押品ETH。清算过程利润较多，清算人之间也会产生竞争。Synthetix早前没有清算机制，后来在2020年的Altair升级中，加入了清算人机制。清算人机制提供了价格保证，也形成了一种警示作用，让CDP抵押方有维持抵押率水平的动力，以及对于遗失的CDP（如私钥丢失）可以及时清理，以便维持整体水平。清算机制也有很多类型，像UMA协议采用的是无喂价清算机制，预言机只有在出现争议的时候才会被使用，类似于争端机制的最终裁判人，因为代币也是无喂价的，最小化了预言机的使用。
普遍使用的价格挂钩机制有：超额抵押、自动清算有问题CDP、供给调整、紧急关停等。
合成和销毁的过程比较直接，即抵押铸币，以及还币并终结低压头寸。
资产复制只是重现了资产的价格表现，对于资产的其他权利则基本放弃。比如股票合成代币的投票、治理、股息等，债券合成代币的利息、债务索取权等。就股票而言，一个公司发行多少股票，投票权就分成多少，合成资产创造出合成股票，投票权不可能分给合成资产。这个是资产复制类的合成资产的一般问题。
目前这个在可接受范围内：1、底层资产本身都是高风险资产，用户只关心价格波动；就股票本身而言，也很少用户在于分红、治理，转换为crypto合成资产后用户就更不在意；2、DeFi的介入，放弃一些权利会有其他机制的弥补，比如稳定币是可以有利息的，因为他产生于真实的借贷，而且利息还很高，而美元几乎无息。合成代币也可以进行抵押，比如BTC是零收益资产，但是wBTC可以参与挖矿。
直接合成资产则没有这方面顾虑，附带权利被协议所约束，如算力代币对算力的要求回报，风险分级代币就是对风险的要求回报。直接合成资产代表了区块链世界各种未被以及将被资产化的利益。
合成资产做不到真正peg住原始资产的价格，如稳定币的脱钩美元，合成股票脱离原股票价格。这里需要协议内置的peg机制来解决，都在实验中。
比如稳定币所使用的peg机制：
美元抵押稳定币依靠对美元的信心，以及兑入和兑出的双向套利机制
加密资产质押稳定币依靠超额质押和清算机制的信心
算法稳定币依靠供给调节和经济激励
机制是一部分，机制带来的信心和参与感是最重要的。许多算法稳定币面临的问题都是价格过低时调节供给功能失效，因为参与信心大幅减少。
价格脱钩的风险始终存在，就是因为这些机制都不是紧耦合的，所以被攻击也是正常的，最常见的攻击维度就是预言机攻击，比如2019年Synthetix就曾遭受到预言机攻击。组合合成资产，依靠预言机报价的DeFi协议都有被预言机攻击的风险。
抵押品主要有两个风险：一个是被清算，第二是超额抵押的机会成本。
合成资产的卖方，也就是合成资产的借方，需要把协议接受的底层资产存入智能合约。因为许多合成资产协议都接入了清算机制，当一定的抵押比率不能完成的时候，就会被清算。当然，如果像CDP这样的债务合约，也要承担参数变化的风险，比如CDP的持有需要稳定费率，而这个费率是变动的，通过DAO决策，具有无法预知性。或者是清算罚金、债务上限的变动等。
更多的风险来自于机会成本，因为大部分抵押品都是超额抵押，超额抵押等于锁定了流动性。在流动性挖矿出来以后，抵押品都具备了去挖矿的潜质，都会有年化几十的收益率。作为合成资产的卖方，需要计算机会成本。协议方也借助挖矿在质押的同时给予奖励，比如Synthetix里，质押SNX生成sUSD，就可以获得Synthetix.Exchange的交易费分成，以及SNX的通胀奖励（类似PoS链的staking）
无审查的发行范式：任何人都可以根据现成的协议发行特定的合成资产
全球流动性：合成资产可以直接在交易所交易，去中心化交易所提供了方便的场所，直接实现点对点传输
低摩擦交易：合成资产和其他crypto资产一样，享受同样的低成本和约束
NFT让更多类型的合成资产出现：NFT的性质让合成资产有更多细颗粒度的发挥，Uniswap V3的出现令这种形式的合成资产被更多人接受。
02
合成资产的作用-满足特定而实际的需求
传统合成资产的作用非常简单直接，就是为了满足客户的风险暴露需求，通常这种风险暴露需求并不能由标准品所提供。基本设计方案是多种衍生品加在一起，或者一种底层资产加上衍生品，而且大多是投行定制化的。也就是先有需求，投行利用手头工具帮客户打造出一个合成资产。比如合成可转债的打造，把普通债权＋看多期权进行合成，变成一个拟合的可转债。几个传统合成资产的例子或许对Crypto合成资产会有启发。
阿里巴巴于2014年在美国上市，由于种种江湖原因投行Merrill Lynch未能参与到IPO的过程中。于是结构产品部打造了一个衍生产品，让客户甚至在阿里巴巴上市之前就可以“获得”其股票。这个产品就是个合成产品，它组成部分里的多头就是软银公司的股票，空头就是软银持有的其他上市公司股票，如Sprint、雅虎日本、KDDI等，这样产品的净暴露就是阿里巴巴股票＋一些小股票。这样客户就提前获得阿里巴巴上市前的估值。而且投资人也收获颇丰，上市后解开这个产品，购入正股即可。ML也因为复杂的操作和产品设计，获得可观的收入。
在RQFII开通之前，国际投资者人投资于中国大陆指数都要通过安硕A50，这虽然是一个ETF，但是也是个合成产品，使用的A股连接产品（CAAP，一类衍生品）拟合A50指数，填补了海外投资人不能接触A股指数的缺憾。后来由于RQFII开通，真正可投资于股票的ETF出现，竞争力就弱了下来，但是在某一个时间点，是非常必要且唯一的投资手段。
更广泛的例子是信用违约互换CDS。买卖双方就具体的一系列债券违约事件达成协议，违约互换的买家向卖家支付一定的“保费”，假设出现信用风险，买家将以面值将违约债券卖给卖家。令买家获得了做多风险资产的动力，规避了信用风险。因为信用违约风险的直接规避，CDS一经推出就广受市场欢迎，因为它解决了一个非常必要的痛点，这体现了产品设计的能力和market fit的精准。
所以合成资产可以无需求的创造，但真正生命力的是有需求的创造。我们可以把合成资产的作用分成以下几个层面：
流动性和资金的聚集：合成资产可以创造出标准化的产品，标准化的产品意味着可以承载大额的流动性，比如合成一类指数。
可组合性：由于token的标准化，意味着可以分割和组合，合成token之间可以搭接变成更为多样化的产品，比如对算力波动创造一个反向保护的代币。
降低成本：标准化的协议本身就可以降低成本，交易低摩擦。
解决实际需求：这里的需求有些是现在存在的，有些是潜在存在的。比如美元稳定币，过去到现在一直都有很大的需求。未来使用合成资产去进行风险管理将会是一个很大的方向，现在可能被当做投机产品。
03
合成资产的主要方向
稳定币是最早的一类合成资产，只是锚定的资产比较特殊是一种货币。稳定币的机制比较简单，抵押美元就几乎不需要稳定机制，如果是数字资产，就要加入超额抵押机制。如果不采用抵押，算法稳定币就需要设计抑制通胀和通缩的办法。从2020年开始，一类弹性供给稳定币开始出现。弹性调节的稳定币的机制是依靠调整供给，rebase可能会导致整个市值突然暴涨暴跌。
算法稳定币的问题都是当价格过低的时候，继续参与的信心极度降低。像ESD/BasisCash的币价已经休克。而采用渐进步骤，结合了算法稳定和抵押机制的Frax比较稳定。Frax是这一种在构成上比较特殊的算法稳定币，就是的抵押品是现有的比较稳定的稳定币和股权代币组合而成。在双向兑换机制下，FRAX可以和a＊USDC＋（1-a）＊FXS自由兑换。0＆lt；a＆lt；100％就是抵押品比率、抵押品比率可以动态调整，当币价低于1美元，就增加抵押品，当币价高于1美元，可能稍微放松抵押品比率。
稳定币自诞生以来一直没有放弃过创新，现在几乎无人怀疑美元抵押类稳定币的作用。数字资产抵押稳定币也基本可以，但是算法稳定币还有很长的路要走，挖矿等模式让算法稳定币大火了一阵，但是在稳定性上仍有待验证。
然而算法稳定币的空间最大的：社区孜孜不断的追求稳定币的原因是，在这个平行世界里，如果继续引入美元，那必然还是会将美元的风险（增发、监管）引入到crypto世界中，而只有打造完全内生（code is law）的稳定币，甚至不和美元挂钩，才可以成为完全内生的世界的基础。这在之前是不可能的，但随着DeFi的壮大，这种可能性越来越高。
最早的合成资产协议Synthetix
Synthetix是最早的合成资产协议之一，巧合的是起初由稳定币转型过来的。2018年开始市场上诞生了一大批算法稳定币项目，很多都归于沉寂，有的像basis这样的在2020年末悄然崛起，也有像Synthetix在2018年末开始转型。
Synthtix是最早一批开启流动性挖矿的DeFi ：虽然流动性挖矿源于去年6月份Compound上线COMP代币，但是Syntheix可以算更早的一批（2018年上线开始）。因为合成资产的流动性较低，况且mint合成资产需要很高的抵押比率, 后来不断下调（750％-＆gt；600％-＆gt；500％），所以syhthetix给予了质押者较高的收益，这也是保证了SNX的价格稳定。合成 s资产比直接购买s资产有一定吸引力。目前大概有一半的SNX抵押在网路中。
采用动态债务比率：一般抵押类项目采用静态债务比率。就是只要抵押物，如Ether价格和借出债务之间的比率不低于平仓线，那债务不会出现问题，随时可以赎回。但是synthetix采用了动态债务比率，比如在铸造sUSD的过程中，一开始要求是500％，那之后若SNX跌价，抵押比率下降，平台会要求用户额外抵押，以保证抵押比率随时大于等于500％。这样做的worst case就是minter需要随时有抵押SNX的需求（但是可以增加SNX的买压），另外就是minter不会爆仓，除非跟不上调整节奏。其他一些defi抵押品defi协议都有平仓线的要求。
基于债务池的交易所：除了mint资产以外，Synthetix还提供了基于债务池的交易所。没有交易对手以及流动池，大家只有一个中央对手方-债务池。当交易sUSD到＊＊＊＊时，相当于债务池收回了sUSD, 印制了等量的sBTC。债务池实际上是共担债务的，因为s资产价格变动，从初步抵押的过程到价格变动，所有的债务会在不同minter上重新分布，所以就算什么也不做，个人债务也会因s资产交易而变动。
这对于trader来说，可以用来表达某一类资产的偏好，比如看好BTC，就去印sBTC，这样sBTC价格上升，获利会增加。由于动态调整，还会节省出更多SNX，若出现债务增加，还要进行更多的SNX抵押。印制sUSD 去换取什么样的 s 资产，很有讲究。
建立在Terra上的MirrorProtocol
Mirror是建立在Terra网络上的合成资产协议，其发行的合成资产被称为mAssets。mAsset会模仿现实资产价格变化。mAsset的铸币是完全去中心化的，可以接受多种类型的抵押品，并保证抵押品数量充足。Terra上的交易所Terraswap上可以建立mAsset的UST交易对。Mirror也有自己的Mirror token, 可以让流动性提供商获得奖励。
Mirror里面有四类角色：
Trader：在Terraswap上买卖mAsset的用户，组合暴露在合成资产之上。
Minter：真实制造合成资产的人，会和协议进入到一个CDP协议, 抵押资产必须要高于mAsset的最低需求。因此，minter实际上对合成资产是做空的。只要抵押资产比率高于最低要求，则抵押品可以被撤回。Minter可以通过燃烧mAssets或者添加更多抵押品来调节抵押品比率
LP：LP添加等量的mAsset和UST去对应的Terraswap池子，会增加合成资产的流动性LP拿到LP凭证可以获得更多的池子收益。
Staker：抵押LP tokens和MIR tokens, 才可以获得MIR tokens。LP token持有人可以获得MIR从通胀受益，MIR staking可以获得CDP费用。如果用户抵押MIR，他们可以参与治理并有一定的投票权。治理就是新的mAsset进入白名单，以及参数的改变。
Oracle feeder：用来提供准确的和准确的外部报价，并且是唯一一个可以进行更新资产价格的账户。对整个运营非常重要，社区会通过治理进行谨慎选择和替换。目前使用的是Band protocol。
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