分析 | 为什么ETH终将赢得价值储存之战？

多年来，我一直认为比特币有着我们一生中最不对称的风险回报。它独特的属性使其成为世界上最好的价值储藏方式。其难以复制的网络效应使得其他另一种加密货币不太可能取代它。

到 2020 年 9 月，比特币是我唯一持有的加密货币。其作为价值储存的 TAM（总体有效市场）曾经是如此巨大，以至于将资本分配到其他任何地方都没有什么意义。

广泛的价值存储市场可能高达 400 万亿美元，而曾经让我震惊的是，比特币极有可能从以下方面获得很大比例的「货币溢价」：

• 黄金（￥10 万亿）

• 债券（￥100 万亿）

• 股票（￥30 万亿）

• 房地产（￥200 万亿）

• 广义货币（￥100 万亿）

• 艺术、酒、收藏品（￥20 万亿）

我以前认为，有什么能与这种优势相抗衡呢？此外，大多数其他加密货币都是骗局，少数合法项目似乎还没有找到适合产品市场的产品。

然后，在一个朋友的催促下，我不情愿地开始购买一些 ETH。不要误解我的意思，智能合约和去中心化应用（Dapp）很酷。

但当时在我看来，比特币将赢得价值存储的用例，这是意料之中的结果，是最终的奖励。我当时也不确定以太坊的原生资产（ETH）将如何增值。

几个月前，我的这种观点开始发生变化。几乎所有加密领域的人都可以证明，一旦你拥有了一些东西，你就会更加关注它。（以太坊）有两个发展引起了我的注意：

1）以太坊转向权益证明（PoS）；

2）该协议的货币政策的变化。

我很快意识到，这些变化将对 ETH 的货币属性产生巨大影响，甚至可能使其成为比 BTC 更好的价值存储方式。

当然，我一开始是持怀疑态度的。毕竟，比特币已经有了如此巨大的领先优势。它是一个家喻户晓的名字，在网络算力方面它是最安全的，像 Tesla、MicroStrategy 和 MassMutual 这样的大型机构已经开始采用它作为储备资产。以太坊真的能赶上吗？

但我阅读的材料越多，思考得越多，我就越认为 ETH 作为价值储存方式的可能性就越大。我很快就把我大部分的 BTC 转换成了 ETH，并决定写这篇文章来澄清我的想法。

在我看来，以太坊将赢得价值储存之战，主要有四个原因：

1. 更加稀缺

2. 更加安全

3. 有机需求

4. 实际收益

我意识到这样的建议可能会被认为是对比特币极大主义者的亵渎。我在很多方面都支持这些极大主义者，比如对一种全新资产的需求，让人们能够随着时间的推移保存他们的财富。

然而，对于如何实现这一目标，我没有那么武断。我最终会支持我认为最有可能的资产。借用 Paul Tudor Jones 的话，以太坊现在看起来就像一匹跑得最快的马。

价值存储

在我之前的文章《为什么比特币有意义》（Why Bitcoin Makes Sense）中，我写了很多关于什么是好的价值存储方式的内容，所以我不会在这里花太多时间讨论定义。

基本的前提是，货币只是让我们今天的财富可以在明天消费的技术。因此，随着时间的推移，「最好」的货币会给持有者带来最大的购买力。有几个因素会影响货币商品作为价值储存手段的适用性，但最重要的因素是供应增长或稀缺性。

你有没有想过为什么黄金是人类历史上最主要的价值储藏方式？为什么不是银、铜或其他 118 种元素中的一种呢？

主要原因是稀缺性。黄金供应的年增长率在历史上一直在 2％ 左右徘徊。只有白银的年增长率能达到 5-10％，目前已达到 20％ 左右。极低的供应增长率使黄金会随着时间的推移比其他任何东西都能更好地保持其购买力，而世界最终都认识到黄金是一种价值储存手段。

几千年来，黄金是我们所能使用的最好的（价值存储手段），因为它是一种供应有限的货币商品，可以随着时间的推移保持其价值。然而，比特币的发明创造了有史以来第一种真正稀缺的货币形式。

比特币有一个精确的供应量，即 2100 万枚比特币，任何人都可以用他们的家用电脑来对此进行审计。比特币夺走了黄金拥有的比其他任何东西做得更好的东西，并在其基础上进行了数量级的改进。

然而，以太坊可能也会对比特币做同样的事情，即通过转向权益证明（PoS），以及即将对其 Gas 管理进行改变。

以太坊的货币政策＆amp；EIP-1559

当前以太坊每年的网络发行（即通胀率）约为 4.5％，每个区块 2 ETH，每个叔块（加上费用）额外奖励 1.75 ETH 给矿工。以太坊没有固定供应量，因为一个固定的供应量也意味着一个固定的网络安全预算。

与其武断地固定以太坊的安全性，以太坊的货币政策被最好地描述为「最低发行以确保网络安全」。

Bitcoiners（比特币支持者）讨厌这种模棱两可，因为他们认为金融体系的底层应该是稳定的。比特币的发展是有意谨慎而缓慢的，比特币的发行总量不会超过 2100 万枚。

但以太坊社区相信这种为了长期的网络安全而牺牲短期的（发行）稳定性，且事实是，以太坊确实有着将发行减少到估计的最低水平的历史。

此外，转向 PoS 将大幅减少 ETH 的发行，同时保持相同的网络安全水平。我稍后会对此进行详细阐述，但 Vitalik 在他的博客上有一篇很好的文章，解释了 PoS 如何能够以相同的成本提供更多的安全性。

根据目前的 Eth 2.0 规范，作为 PoS 的一部，以太坊的发行率分将大大降低。新的 ETH 发行将由质押了 ETH 的验证者通过处理交易并就网络状态达成共识来增发，而不是交给矿工，并且在 ETH 质押总量和质押者的年利率之间会有一个浮动的比例。当前的规范将产生以下基于网络 ETH 质押总量的年利率和通胀率：

基本上，我们可以预计，在 PoS 转型后，每年的网络发行（即通胀率）将从今天的~4.5％ 下降到不到 1％。下图突出了这一巨大的下降：

但这（通胀率）仍高于比特币，比特币的供应量上限为2,100万比特币，长期通胀率为 0％。那么，究竟以太坊将如何变得更加稀缺呢？

随着以太坊改进提案 EIP-1559 的发布，以太坊已经开始解决关于其货币政策的许多担忧，该提案被称为「以太坊的稀缺性引擎」或「ETH 的燃烧机制」。

EIP-1559 将于今年 7 月实施，作为以太坊即将到来的伦敦硬分叉的一部分。深入研究该提案的细节超出了本文的范围，但需要注意的关键方面是，除了改善以太坊 gas 费用的用户体验，EIP-1559 将燃烧（销毁）一部分 ETH 交易费用。这将永久性地从流通中移除一部分 ETH 供应，并减少 ETH 的每日净发行量。

去年一项对网络交易的分析显示，EIP-1559 将在 365 天内燃烧近 100 万 ETH，这几乎相当于整个网络流通量的 1％。

随着以太坊交易需求的增长，许多人预计这个数字会随着时间的推移而增加。因此，当这与 PoS 带来的较低发行率（低于 1％）相结合时，以太坊实际上将拥有一个通缩的货币政策。

这使得以太坊社区最近出现了「ultrasound money」（超健全货币）这个新 meme（模因），这是由以太坊研究员 Justin Drake 创造。

这个词语有点傻，但 Drake 的观点是，如果比特币因为其供应量上限为 2100 万使其成为了「健全货币」，那么总供应量逐渐减少的加密货币应该更好，因此有了「ultrasound money」这个词语。

从长远来看，以太坊将是更稀缺的资产。不过，我可能更加看好短期。随着 PoW 的移除，ETH 的发行将下降约 90％。据估计，这对（以太坊）矿工卖压的影响相当于三次比特币「减半」。

库存-流量比＆amp；迁移至 PoS

要量化比特币的稀缺性并将其用于比特币的价值建模，最好的尝试来自 PlanB 的 stock-to-flow 模型（库存流量比模型）。

本质上讲，PlanB 认为稀缺性（定义为供应增长率）直接推动价值，一项资产越稀缺（也即供应增长率越低），它就越有价值。下面是他为证明自己的观点而创建的图表（其中「SF」代表「stock-to-flow」，计算方式与供应增长率相反）：

注：SF ＝ Stock（库存）/ Flow （流量）；Supply Growth（供应增长率）＝ Flow（流量）/ Stock（库存）。某项资产的库存（stock）是指当前这项资产在市场中流通的总数量；流量（flow）是指该资产每年新增流通的量。

令人震惊的是，这个模型在他发表后的两年里表现得非常好。在下面的图表中，白线是预测，多色圆点代表比特币到 2021 年 5 月的价格。

正如我们所看到的，基于该模型，比特币的价值每四年就会有很大的跳跃。这是因为支付给比特币矿工的区块奖励每 21 万个区块就会减半（大约每 4 年发生一次）。由于区块奖励是铸造新的比特币的唯一途径，因此比特币的供应增长每四年就会减少一半。

正如 PlanB 在他的文章中所阐明（并量化）的那样，比特币供应增长的下降（即减半）与比特币价格的飙升高度相关。这可能是因为减半直接将矿工的卖压降低了一半。

因为比特币使用资源密集型的 PoW 共识机制，矿工必须卖出比特币来支付他们的硬件和电力成本。因此，当 2020 年 5 月比特币的区块奖励从每个区块 12.5 BTC 减半至 6.25 BTC 时，矿工的卖压从每天 ＊＊1800 BTC 降至每天 900 BTC。

这意味着，矿工每年＊＊减少卖出的 BTC 相当于比特币市值的约 1.6％（以今天的价格计算约为 180 亿美元）。在如此巨大的供给冲击（下降）之下，我们自然会看到 BTC 价格飞涨，直到基于这种降低的通胀率实现新的均衡水平。

以太坊目前也在使用 PoW 共识机制。但是当它完全过渡到 PoS 时，当前每年约 4.5％ 的 ETH 发行量将会下降至不到 1％。这相当于每年以太坊矿工减少卖出了 ETH 市值的约 3.5％（以今天的价格计算超过 150 亿美元）以上。

此外，我预计卖压会更小，因为区块奖励将被分配给那些因为硬件和电力成本非常低而无需被迫卖出（ETH）的质押者（验证者）。不过，公平地说，大多数质押者依旧将不得不卖出部分 ETH 以支付奖励所得的所得税，因此新的 ETH 市场供应不会变为零。

当然，除了稀缺性之外，还有许多其他因素推动着某项资产的价值。被他人接受的程度就是其中一个因素。

然而，稀缺性（至少就目前而言）似乎是影响商品货币价值的最重要因素，因为它会随着时间的推移而影响商品的销售。

另一方面，安全性也是至关重要的因素。就像黄金不会腐烂、腐蚀或者经历其他类型的变质一样，加密货币必须通过适当的激励设计才能持久。毕竟，一项几十年后不再存在的资产也不可能成为价值储存工具。